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　　记者丨雷晨

　　编辑丨李新江 骆一帆

　　2026年4月2日收盘 ，小米集团股价报收30.88港元
，下跌3.56%，最新市

　　值报8008亿港元。今年以来 ，小米股价已累计下跌21% 。

　　拉长时间来看
，2025年6月27日，小米新品发布会隔日 ，小米集团（01810.HK）股价一度突破61港元
，创下历史新高，市值攀升至1.55万亿港元
。相比那时 ，小米市值不到10个月蒸发超7000亿港元。

　　就在数日前，一场由百亿私募掀起的舆论风暴
，把小米推上了资本市场的风口浪尖 。

　　日斗投资创始人王文在微博上直言：“小米做了那么多个行业，其实没有几个能做到行业前三……现在汽车放缓了 ，又讲AI和机器人
。可是AI和机器人领域
，最聪明的人和钱都在那里。”他提到：“我甚至怀疑小米到底有没有长期规划，往往哪个成热点 ，它就进入哪里 。 ”

　　这番言论在投资圈引发轩然大波
，日斗投资是管理规模数百亿的知名私募，王文的身份使其发声具备了某种“机构态度转向
”的信号意义
。

　　但就在质疑声浪最盛之际 ，4月4日凌晨
，王文在微博紧急澄清：“我经常胡说八道，大家不要当回事儿 ，小米是很优秀的公司！不过
，‘力出一孔，利出一孔’ ，主业不集中，不是我的菜！”

　　这种戏剧性反转
，映射出资本市场对小米的复杂心态：一面是股价腰斩的现实焦虑，另一面却是对小米未来潜力的难以否认。

　　从2018年登陆港交所以来 ，小米的股价走势从来不是一条平滑直线 。每一次暴跌背后
，都藏着不同的故事
。

　　站在2026年4月初的节点回望，一个核心问题依然待解：小米的估值逻辑 ，真的变了吗？

　　似曾相识“过山车 ”

　　2018年7月9日
，雷军带着小米登陆港交所，发行价17港元。开盘即破发 ，当日收于16.8港元 。

　　在上市当天的答谢会上
，雷军对着一屋子投资者许下承诺：“今天破发，我对不住大家了。我们会努力工作 ，一定要让IPO投资者至少赚一倍
。
”

　　此后几天
，小米股价短暂冲高至22.2港元，但很快掉头向下。2019年全年 ，小米股价持续在8—12港元的低位区间徘徊 。

　　2021年8月，雷军在年度演讲中回忆起这段经历时透露
，上市当天为了躲避媒体，他和几位高管躲进了港交所的一个杂物间 ，“心里特别不是滋味”
。当年
，小米股价创下第一个阶段高点，约35.9港元。但好景不长 ，此后股价再次下探 。

　　2022年1月27日
，小米股价大跌5.5%，报收16.48港元 ，再次跌破发行价
。2022年9月
，资深媒体人陈朝华发文吐槽：“打从买了小米股票，我的财务越来越不自由。 ”彼时 ，小米股价已较最高点跌超70%
，跌至约9.33港元 。财经作家吴晓波也自嘲10万美元被套牢，前福建首富陈发树也因重仓小米而在每次财报季被“周期性关注”
。

　　2024年下半年至2025年上半年 ，随着小米SU7的量产交付和超预期的市场表现，小米股价迎来了一轮猛烈上涨。2025年6月27日盘中
，股价触及61.45港元，对应市值约1.59万亿港元 。

　　彼时 ，SU7刚刚开启大规模交付
，订单火爆，“人车家全生态
”的故事一度令资本市场热血沸腾
。

　　支撑这一轮上涨的是实打实的业绩。2025年全年 ，小米总收入4573亿元
，同比增长25%；经调整净利润392亿元，同比增长43.8% ，收入和利润均创历史新高 。汽车业务全年交付411082辆
，首次实现年度经营利润转正。

　　但2025年三季度起，小米股价开始持续回落
。从跌幅来看 ，港股科网板块整体也不乐观——恒生科技指数自2025年10月初以来下跌超27%。但小米的跌幅远超指数
，同期下跌43% 。

　　旧业务下滑 、新业务烧钱

　　2025年的财报数据，藏着一种“悲喜交织”的情绪
。

　　从全年来看 ，这是一份堪称辉煌的成绩单。但从季度数据来看，隐忧正在浮现 。四季度
，手机毛利率骤降至8.3%，创2023年以来新低 ，汽车毛利率从Q3的25.5%降至Q4的22.7%
。

　　毛利率的下降
，主要受成本涨价因素传导。2025年，全球存储芯片市场进入一个超预期的上涨周期 。压力之下 ，友商已经开始涨价
。小米集团总裁卢伟冰曾在今年3月份的业绩会上回应：“我非常能够理解他们
，因为大家都有点很难。我们尽量先顶住，实在顶不住了也要涨 。 ”

　　2026年4月3日 ，小米正式官宣
，受全球存储芯片等关键零部件价格持续大幅飙升影响，将自4月11日起调整部分在售产品的建议零售价
。此次调整涉及3款机型：REDMI K90 Pro Max上调200元；Turbo 5
、Turbo 5 Max取消新春特惠 ，512G大内存继续补贴200元。

　　卢伟冰在解释涨价原因时透露：“本轮内存涨价的力度确实远超预期
，同版本内存价格相比去年Q1飙升近4倍 。12+512涨了约1500元，16+1T更是涨得离谱 ，这对一直以极致性价比定价的REDMI产生了很大的影响。
”

　　业内对涨价周期的判断普遍偏悲观
。TrendForce的数据显示，2026年一季度DRAM合约价环比涨了55%—60%
，NAND涨了33%—38%，二季度预计还将继续上涨。

　　更让小米担忧的或许是手机销量的长远预期 。有媒体报道援引知情人士的说法称 ，小米内部预计今年手机业务销量将下滑13%
，正着手调整线下门店策略，将营收重心转向大家电业务 ，停止线下门店扩张
，线下门店从“业务型”转向“经营型 ”来提效
。IDC预计，2026年全球智能手机出货量将下降12.9% ，行业整体进入收缩区间。

　　而汽车等新业务仍处于需要持续输血的前期投入阶段 。

　　2026年3月
，小米汽车全系交付量超过20000台，新一代SU7自3月23日开启交付以来 ，9天内累计交付超7000台
，日均交付量近800台
。新一代SU7上市34分钟锁单1.5万台，3天锁单突破3万台 ，截至4月2日锁单量已超过4万辆。

　　但从一季度整体来看，小米累计交付约7.9万辆
，距离55万辆的年度目标，完成率在14%左右 。这意味着接下来的9个月 ，月均需要交付超过5.2万辆
。

　　更值得关注的是
，小米的另一款主力车型YU7，从2025年12月的约3.9万台交付高点 ，到2026年3月的约1万台出头。管理层对交付量的短期波动给出了解释：新旧产品交替必然带来生产节奏调整
，产线换型、供应链重组需要时间 。随着4月交付周期完整推进，新一代SU7的产能将进一步释放
。

　　“旧业务下滑 、新业务烧钱
”的结构性矛盾 ，正是当前小米估值逻辑面临的最大挑战。

　　基于如此背景
，投行之间对小米的估值也出现了分化 。

　　3月25日，高盛发布小米2025年四季度业绩点评报告 ，将其2026至2028年收入及调整后净利润预测小幅下调1%至2%
，但维持港币41元目标价不变。

　　交银国际于3月上旬将小米目标价调低至37港元，投资评级为“中性”
。报告指出 ，存储等原材料成本上涨可能持续对小米2025年第四季度及2026年的智能手机业务营收和毛利率构成压力。对于汽车业务，报告预计投资者关注点将从产能转向需求
，预测小米2026年汽车销量为55.9万辆 。

　　瑞银在小米发布2025年度业绩后，将其目标价从38港元下调到36港元
。这背后的逻辑是：超预期的利润并非来自核心业务的强劲增长 ，而是源于财务费用
、所得税等一次性利好以及电动车业务亏损的快速收窄。

　　开辟AI新路

　　如果说手机业务在承受成本压力、汽车业务在经历交付波动
，那么AI——这条小米最新开辟的赛道，则承载着这家公司最深的期望 ，也面临着最不确定的未来 。

　　2026年3月的发布会上
，雷军宣布：未来三年，小米在AI领域的投入将至少达到600亿元
。2026年当年 ，AI相关研发和资本投入将超过160亿元
，其中70%直接砸向研发。全年研发投入预计超过400亿元，较2025年的331亿元再上一个台阶 。与此同时 ，小米正式启动AI人才专项招聘
，开放顶尖人才 、校园招聘
、实习三大赛道，强化AI领域人才储备
。

　　小米在AI领域的技术储备 ，正以远超外界预期的速度浮出水面。

　　2026年3月，小米一口气发布了三款自研大模型：旗舰基座模型MiMo-V2-Pro、全模态模型MiMo-V2-Omni和语音模型MiMo-V2-TTS 。

　　其中
，MiMo-V2-Pro以万亿级参数 、混合专家架构和百万级上下文长度，迅速在全球开发者社区中获得了关注
。

　　3月23—29日那一周 ，小米MiMo-V2-Pro以3.96万亿Token的周调用量蝉联OpenRouter平台全球榜首。值得注意的是
，该模型此前曾以“Hunter Alpha ”为代号匿名上线测试，在未公开身份的情况下就已在全球开发者中积累了大量用户 。

　　4月2日 ，MiMo大模型单日调用量突破1万亿Token。雷军随后发文称：“MiMo大模型调用量
，超过了1万亿Token
。这是我们在大模型领域一个新的里程碑。
”

　　4月3日，小米正式推出面向开发者和个人用户的Xiaomi MiMo Token Plan ，其自研大模型正式开启规模化商业变现 。套餐价格从39元到659元不等
，采用统一的Credit点数进行透明计费，取消了行业常见的5小时Token使用限额
。

　　在手机端 ，小米的自研AI智能体“miclaw”已启动小范围封测
，计划4月公测。其定位是让手机从“聊天工具 ”进化为“能直接干活的智能助手
” 。与此同时，小米澎湃OS 3的AI核心中枢“超级小爱”近期也迎来密集升级 ，移动端发布包含五大核心功能的V7.12版本，PC客户端也已提前向部分小米笔记本用户推送
。

　　值得期待的是
，2026年小米将在一款终端产品上首次实现自研芯片
、自研操作系统与自研人工智能大模型三者的深度融合与协同运行。

　　然而，硬币的另一面同样不容忽视 。AI的巨额投入正在成为小米利润表上的一个负担
。

　　2025年第四季度 ，与AI和汽车相关的运营费用同比激增68%。互联网服务收入同比增长5.9%
，与AI相关费用形成巨大“剪刀差 ” 。招银国际在研报中也将2026年至2027年每股盈利预测下调了4%至9%，以反映AI等高强度投入带来的短期利润稀释
。

　　换言之 ，小米正在经历一个“高投入、低回报”的阵痛期。即便雷军在4月3日高调宣布AI里程碑
，市场在随后的交易日中仍未给予正面回应 。这似乎在提醒，投资者需要看到的不仅是“砸钱追风口
”的叙事 ，更是实实在在的壁垒和回报。

　　估值逻辑生变

　　回到开头的那个问题：小米的估值逻辑变了吗？

　　变了
，但或并非向坏的方向变
。

　　过去，市场主要看手机出货量和互联网服务收入；现在 ，市场同时关注汽车交付量 、AI大模型进展以及各业务线之间的协同效应。这种多维度的评估体系
，意味着股价波动性会加大 。

　　但小米的基本盘并未崩塌
。它仍然是全球前三的手机厂商，拥有超过7亿的月活用户；它已经证明了自己在汽车领域的量产和交付能力 ，并且实现了年度盈利。

　　挑战同样真实存在 。手机业务面临成本压力和高端化的长期战役，自4月11日起三款机型涨价
，标志着成本压力已不可逆转地传导至终端；汽车业务需要在价格战和交付波动中守住增长势头；AI赛道动数百亿的投入也需要时间转化
。